比亚迪(002594) 业绩小幅承压◈★★，经营质量呈现改善 报告期内公司实现营收3712.81亿元◈★★、同比+23.3%◈★★，归母净利润155.11亿元◈★★、同比+13.8%◈★★，毛利率18.0%◈★★、同比-2.0pcts◈★★，净利率4.3%◈★★、同比-0.4pcts◈★★。其中Q2单季度营收2009.21亿元◈★★、同/环比+14.0%/+17.9%◈★★，归母净利润63.56亿元◈★★、同/环比-29.9%/-30.6%◈★★，毛利率16.3%◈★★，净利率3.3%◈★★，整体盈利能力有所承压◈★★。此外公司现金流质量稳步优化◈★★，2025H1经营性现金流净额达到318.33亿元◈★★，较去年同期（141.78亿元）改善明显◈★★。账期方面◈★★，公司加深上下游协同◈★★，2025H1应付账款周转天数位140.98天◈★★，对比去年同期（150.19天）有所减少◈★★。 电车销量维持较高增速◈★★，海外出口迎来发展新机遇 电车增速仍处于快速发展阶段◈★★。根据中汽协数据◈★★，2025H1中国新能源汽车销量693.7万辆◈★★、同比+40.3%◈★★，渗透率达到44.3%◈★★。其中根据乘联会数据◈★★，2025H1中国新能源乘用车渗透率达到50.2%◈★★，占据半壁江山◈★★。海外市场方兴未艾◈★★，电车出口实现突破式的增长◈★★，根据中汽协数据◈★★，2025H1中国新能源汽车出口达到106万辆◈★★、同比+75.2%◈★★，成为中国电车产业的增长第二极◈★★。 持续加码海外市场夯实全球龙头地位◈★★，加深产业链协同履行企业社会责任 公司全球第一地位稳固◈★★。根据Clean Technica口径◈★★，2025H1公司全球新能源乘用车销量达到197.7万辆◈★★、同比+29.7%◈★★，全球市占率达到21.9%◈★★，蝉联全球新能源车第一位置◈★★。其中海外市场为公司重点发力领域◈★★，公司2025H1海外收入达到1353.58亿元◈★★、同比+50.5%◈★★，收入占比为36.5%◈★★、同比+6.6pcts◈★★。公司2025H1新能源乘用车海外销量达到46.4万辆◈★★、同比+128.2%◈★★，市场份额达到13.1%◈★★。同时公司在报告期内相继布局柬埔寨乘用车工厂和匈牙利欧洲总部◈★★，有望进一步扩大海外市场增长空间◈★★。公司积极维护公平有序市场环境◈★★，加深与产业链上下游协同◈★★，进一步优化账期管理和渠道管理◈★★，实现多方共赢局面◈★★，促进产业集群的稳定与可持续发展◈★★。 坚定高端技术迭代◈★★，引领产业核心变革 公司持续引领高端技术迭代◈★★。在电动化领域◈★★，公司发布超级e平台和10C闪充等技术◈★★，开启油电同速新阶段造梦西游3贺岁版◈★★。在智能化领域◈★★，公司切实落实整车智能战略◈★★，构建天神之眼技术矩阵◈★★，凭借车云数据库◈★★、工程师团队以及新能源汽车生产制造基地规模化等优势◈★★，公司将高阶智驾带入到10万级以内的车型◈★★，截至今年5月底◈★★，公司智驾车型累计销量超过71万辆◈★★，公司稳居高阶智驾第一梯队◈★★。 投资建议与盈利预测 全球电车增速有望平稳增长◈★★，在海外政策&贸易壁垒扰动下汽车市场电动化仍呈现向上趋势◈★★。公司为全球电车龙头企业◈★★，2024年蝉联全球第一宝座◈★★；高端化技术持续领先◈★★，智能化+快充技术持续领先◈★★；海外产能密集规划规避政策及贸易扰动因素◈★★，分享海外市场发展红利◈★★；规模效应下扩大市占率并降本修复盈利◈★★。综上◈★★，我们认为公司具备高壁垒及优于行业的增长预期◈★★，维持“买入”评级◈★★，预测公司2025~2027年归母净利润分别428.7◈★★、539.6和728.3亿元◈★★，对应PE值分别为23◈★★、18和13倍◈★★。 风险提示 宏观经济不景气◈★★，电车汽车销量不及预期◈★★；电车政策转向◈★★；公司产能投放不及预期◈★★；贸易壁垒◈★★；原材料价格大幅波动

　　比亚迪(002594) 调整比亚迪股份（目标价至121.0港元◈★★，潜在升幅15%◈★★；调整比亚迪（002594.CH）目标价至人民币124.5元◈★★，潜在升幅16%◈★★。重申比亚迪的“买入”评级◈★★：我们认为比亚迪已经度过今年最艰难的时刻◈★★。其一◈★★，公司调整战略◈★★，今年三四季度的趋势趋于平稳◈★★。其二◈★★，公司在海外的汽车销量比较强劲◈★★，并有望贡献显著利润增长◈★★。其三◈★★，公司控制费用◈★★。目前公司港股和A股的市盈率为16.6x和17.5x◈★★。因此◈★★，我们认为公司基本面和估值面均处于底部上行的态势◈★★。重申比亚迪的“买入”评级◈★★。 预计公司二季度毛利率有望触底◈★★：在2025年二季度◈★★，比亚迪收入达到人民币2,009亿元◈★★，同比增长14%◈★★，环比增长18%◈★★。其汽车销量同比增长16%◈★★，环比增长14%◈★★。公司毛利率为16.3%◈★★，同比下降2.4个百分点◈★★，环比增长3.8个百分点◈★★。费用环比增长7%◈★★。比亚迪营业利润和净利润分别达到55.97亿元和63.56亿元◈★★，同比环比均有下降◈★★。受到外部环境影响◈★★，公司的国内汽车销量增速波动◈★★，导致收入规模增速波动◈★★。根据业绩及展望◈★★，我们调整比亚迪2025年和2026年的销量和盈利预测◈★★。 估值◈★★：采用分部加总法估值◈★★，分别给予比亚迪2025年新能源汽车◈★★、手机等电子业务和其他业务32.0x◈★★、21.3x和10.0x市盈率◈★★，得到港股/A股目标价为121.0港元/人民币124.5元◈★★，对应2025年27.4x/30.9x目标市盈率凯发国际天生赢家◈★★，潜在升幅15%/16%◈★★。 投资风险◈★★：国内和海外新能源汽车行业需求增长不及预期◈★★。行业竞争持续加剧◈★★，降价压力不断提升◈★★。公司高端和出口的销量不及预期◈★★。成本下降较慢拖累公司毛利率表现◈★★。自动驾驶落地速度较慢◈★★，或用户体验提升不明显◈★★，或受到政策监管等影响◈★★。公司研发等投入增长较快拖累利润增长◈★★。

　　比亚迪(002594) 投资要点 8月销量37.4万辆◈★★、环比回升◈★★：比亚迪8月销37.4万辆◈★★，同环比+0.1%/+8.5%◈★★；1-8月累计销量286.4万辆◈★★，同比+23%◈★★，含海外销量62.4万辆◈★★，占比22%◈★★。结构方面◈★★，8月本土销量29.3万辆◈★★，同环比-14%/+11%◈★★，累计销量223.95万辆◈★★，同比+9%◈★★；8月海外销8万辆◈★★，同环比+157%/+0.1%◈★★，累计销量62.4万辆◈★★，同比增136%◈★★。我们预计全年销量500万辆+◈★★，同比增长17%+◈★★，其中出口90-100万辆◈★★，同比增长128%◈★★，我们预计本土销量405万辆+◈★★，同比增5%◈★★。 纯电份额再提升◈★★、持续推进高端化和出口◈★★：8月插混乘用车销17.2万辆◈★★，同环比-22.7%/+5.4%◈★★，占比46.3%◈★★，同环比-13.7/-1.6pct◈★★，累计142.5万辆◈★★，同比+8.4%◈★★；纯电乘用车销20万辆◈★★，同环比+34.4%/+12.2%◈★★，占比53.7%◈★★，同环比+13.7pct/+1.6pct◈★★，累计140万辆◈★★，同比增39.4%◈★★。8月高端销量2.9万辆◈★★，同环比+88.9%/+10.7%◈★★，累计19.6万辆◈★★，同比+76%◈★★，我们预计全年高端车型销量35-40万辆◈★★，同比增80%+◈★★。其中◈★★，腾势8月销1.2万辆◈★★，同环比+20.1%/+5.4%◈★★，累计10.3万辆◈★★，同比+29%◈★★；仰望8月销405辆◈★★，同环比+30.6%/+19.5%◈★★，累计1747辆◈★★，同比-72%◈★★；方程豹8月销1.6万辆◈★★，同环比+233.6%/+14.7%◈★★，累计9.1万辆◈★★，同比+265%◈★★。出海方面◈★★，公司在巴西独资建设SKD/CKD工厂◈★★，泰国工厂已投产◈★★，我们预计匈牙利工厂今年底至明年Q2陆续投产◈★★。高端及海外均价高◈★★，我们预计总体ASP有望提升◈★★。 8月电池装机同增23%◈★★、外供电池持续高增◈★★：比亚迪8月电池装机23.2GWh◈★★，同环比+23%/+4%◈★★，1-8月累计装机180GWh◈★★，同增67%◈★★，受益于单车带电量提升及电池外供◈★★，我们预计全年装机290-300gwh◈★★，同比增50%极简法式◈★★，◈★★。外供看◈★★，7月装机2.5gwh◈★★，同环比+186%/+1%◈★★，1-7月累计外供装机17.6gwh◈★★，同比增272%◈★★，其中小鹏6gwh◈★★、小米3.6gwh◈★★，我们预计全年外供装机30-35gwh◈★★。 盈利预测与投资评级◈★★：我们预计公司25-27年归母净利450/589/710亿元（维持原值）◈★★，同增12%/31%/21%◈★★，对应PE22/17/14x◈★★，给予26年25倍PE◈★★，目标价161元◈★★，考虑公司持续推动智能化与出海◈★★，维持“买入”评级◈★★。 风险提示◈★★：原材料价格波动超市场预期◈★★，终端需求不及预期◈★★，行业竞争加剧◈★★。

　　比亚迪(002594) 事件◈★★： 公司发布2025年半年度报告◈★★。2025年上半年◈★★，公司实现营业收入3712.81亿元◈★★，同比+23.30%◈★★，实现归母净利润155.11亿元◈★★，同比+13.79%◈★★，扣非归母净利润136.00亿元◈★★，同比+10.43%◈★★；经营活动产生的现金流量净额318.33亿元◈★★，同比+124.52%◈★★；基本每股收益1.71元◈★★，同比+9.62%◈★★；加权平均净资产收益率7.43%◈★★，同比-2.24pct◈★★。 其中◈★★：Q2公司实现营业收入2009.21亿元◈★★，同比+14.04%◈★★，实现归母净利润63.56亿元◈★★，同比-29.86%◈★★。 投资要点◈★★： 公司汽车销量保持快速增长◈★★，推动收入提升◈★★。 公司实现营业收入3712.81亿元◈★★，同比+23.30%◈★★，汽车◈★★、手机部件组装两大业务占总收入的比例分别为81.5%和18.5%◈★★，汽车收入同比增长带动汽车产品收入占比同比提升5.66个百分点◈★★。其中◈★★： （1）汽车◈★★、汽车相关产品及其他产品业务的收入为3025.06亿元◈★★，同比增长32.49%◈★★。2025年上半年公司新能源汽车销量达214.6万辆◈★★，同比增长33.04%◈★★，销量继续保持强劲增长◈★★；公司在汽车全市场市占率提升至13.7%◈★★，同比增长2.2个百分点◈★★，带领新能源汽车市场渗透率进一步提升◈★★；其中乘用车◈★★、商用车销量分别达211.33万辆◈★★、3.27万辆◈★★，分别同比增长31.49%◈★★、459.83%◈★★；公司产品矩阵持续完善◈★★、功能配置进一步升级◈★★，各品牌携手并进◈★★，推动销量快速增长◈★★。 （2）手机部件◈★★、组装及其他产品业务的收入为687.44亿元◈★★，同比下降5.54%◈★★。 多品牌梯度布局满足多元需求◈★★，推动销量持续增长◈★★。 公司持续深化“比亚迪”◈★★、“方程豹”◈★★、“腾势”及“仰望”构建的多品牌梯度布局◈★★，覆盖家用到豪华◈★★、大众到个性化市场◈★★，更好满足用户多元◈★★、全场景用车需求◈★★。1）“比亚迪”品牌的“王朝”和“海洋”两大系列产品依托“天神之眼”及“超级e平台”等核心技术赋能◈★★，上半年陆续推出包括“夏”◈★★、“秦L EV”◈★★、“汉L”◈★★、“唐L”◈★★、“海狮05EV”◈★★、“海狮07DM-i”及“海豹06EV”等在内的多款全新车型◈★★。2）“方程豹”品牌凭借持续升级的产品技术与精准的市场定位◈★★，品牌在“豹”系列热销基础上◈★★，推出家用硬派全新系列—“钛”系列及首款车型“钛3”◈★★，仅用十八个月便达成10万台交付◈★★，跻身交付最快破10万台的新势力品牌 前三◈★★。3）“腾势”品牌稳步推进高端市场布局◈★★，巩固其新能源豪华车市场地位◈★★，“腾势D9”销售持续亮眼◈★★，稳居2025年半年度MPV市场销量榜首◈★★，成为全球首款累计销量突破25万辆的新能源MPV◈★★，旗舰豪华SUV“腾势N9”正式上市◈★★，进一步拓宽产品矩阵◈★★。4）“仰望”品牌作为百万级高端新能源汽车品牌◈★★，2025年4月“仰望”品牌累计销量突破1万台◈★★，成为中国首个销量破万的国产百万级汽车品牌◈★★，助力中国汽车品牌向上突破◈★★。 全球化布局加速◈★★，海外销量跨越式增长◈★★。 2025年上半年境外业务收入1353.58亿元◈★★，同比增长50.49%◈★★，增速显著高于国内◈★★，占总营收比重达36.46%◈★★，同比提升了6.59个百分点◈★★。境外业务盈利能力较高造梦西游3贺岁版◈★★，2025年上半年毛利率19.82%◈★★，高出国内2.85个百分点◈★★。2025年上半年公司全球化进程迈入新阶段◈★★，产品已遍布全球6大洲◈★★、110多个国家和地区◈★★，并强势进入英国◈★★、巴西◈★★、新加坡等全球多个市场的新能源汽车热销前列室内装修◈★★。◈★★，推动海外销量同比增长1.3倍◈★★。公司乘用车业务全球化布局加速◈★★，积极推进本地化研发◈★★、制造和运营◈★★，上半年推动柬埔寨乘用车工厂在西哈努克奠基◈★★，并在匈牙利布达佩斯设立欧洲总部◈★★，与匈牙利本地汽车产业深度融合◈★★；7月巴西乘用车工厂首车下线◈★★；同时持续搭建出海船队◈★★，上半年滚装船累计投放运营数量已达6艘◈★★；未来公司将积极推进更多海外产能布局及建设◈★★，持续深化全球化战略布局◈★★。 电动化◈★★、智能化技术持续创新◈★★，高研发投入打造核心竞争优势◈★★。 2025年上半年公司持续强化对新能源汽车领域的技术投入◈★★，研发投入308.8亿元◈★★，同比增长53.05%◈★★，研发费用率提升至7.97%◈★★，同比提升了1.45个百分点◈★★，高研发投入打造出公司在电动化◈★★、智能化方面的核心竞争优势◈★★。电动化领域◈★★，公司通过全新开发的发动机AI模型及三电系统AI模型◈★★，公司“第五代DM技术”持续进化◈★★，百公里亏电油耗刷新至2.6L◈★★，再创全球百公里亏电油耗新低◈★★。智能化领域◈★★，公司持续推进“天神之眼”升级◈★★，涵盖泊车◈★★、行车与安全三大核心板块◈★★，承诺在中国市场对所有“天神之眼”车辆用户在智能泊车场景下的安全及损失全面兜底◈★★。公司凭借在汽车电动化◈★★、智能化等关键领域的核心技术◈★★，夯实全球新能源汽车行业领导地位◈★★，加速推动全球汽车产业转型升级进程◈★★。 汽车业务盈利能力受市场竞争加剧有所下滑◈★★。 2025年上半年公司毛利率为18.01%◈★★，同比-2pct◈★★，主要受Q2毛利率下行影响◈★★，推测系受汽车行业竞争加剧◈★★，公司折扣优惠幅度加大所致◈★★，其中◈★★：汽车业务毛利率20.35%◈★★，同比-1.99pct◈★★；手机部件组装业务毛利率7.7%◈★★，同比+0.09pct◈★★；净利率为4.32%◈★★，同比-0.37pct◈★★；期间费用方面◈★★，2025年上半年公司期间费用率13.24%◈★★，同比-0.61pct◈★★，其中销售◈★★、管理◈★★、研发◈★★、财务费用率分别为3.3%◈★★、2.8%◈★★、8.0%◈★★、-0.9%◈★★，分别同比-1.4◈★★、+0.2◈★★、+1.5◈★★、-0.9pct◈★★；公司销售费用率下降明显◈★★，研发费用率持续上升◈★★。 政策推动汽车消费升级◈★★，智能化网联化推动汽车产业升级◈★★。 以旧换新政策和国家补贴持续实施◈★★，国家层面于7月已下达第三批超长期特别国债资金◈★★，计划将于10月下达第四批资金支持地方实施消费品以旧换新◈★★，政策端推动老旧燃油车淘汰和新能源车换购◈★★，进一步推动消费升级◈★★，助力新能源汽车销量保持稳健增长◈★★。同时◈★★，2025年政府工作报告明确“大力发展智能网联新能源汽车等新一代智能终端及智能制造装备”◈★★，中国汽车 已开启全民智驾时代◈★★，智能座舱和高阶辅助驾驶设备渗透率显著提升◈★★，车路云协同与5G应用促进智能网联技术突破◈★★，推动汽车向网联化◈★★、共享化方向加速发展◈★★，随着智能化◈★★、网联化的加速发展普及◈★★，自主品牌凭借智能化◈★★、网联化方面的领先布局◈★★，市场份额有望持续提升◈★★，并带动新能源汽车产业加速升级◈★★。 维持公司“买入”投资评级◈★★。 预计2025年◈★★、2026年◈★★、2027年公司可实现归母净利润分别为444.53亿元◈★★、555.25亿元◈★★、682.30亿元◈★★，对应EPS分别为4.88元◈★★、6.09元◈★★、7.48元◈★★，对应PE分别为22.56倍◈★★、18.07倍◈★★、14.70倍◈★★。公司稳居新能源汽车行业领先地位◈★★，加速全球化布局◈★★，海外销售有望持续增长◈★★，新能源汽车行业电动化◈★★、智能化技术突破创新带动行业加速升级◈★★，推动自主品牌及龙头企业市占率持续提升◈★★，维持公司“买入”投资评级◈★★。 风险提示◈★★：市场需求不足的风险◈★★；行业竞争加剧的风险◈★★；技术创新不及预期的风险◈★★。

　　比亚迪(002594) 事件概述◈★★：公司发布8月产销快报◈★★，8月新能源汽车批发销售37.4万辆◈★★，同比+0.1%◈★★，环比+8.5%◈★★；新能源乘用车批发销售37.2万辆◈★★，同比+0.2%◈★★，环比+8.9%◈★★。分品牌看◈★★，8月王朝海洋◈★★、腾势◈★★、方程豹◈★★、仰望销量分别34.3万辆◈★★、11,993辆◈★★、16,265辆◈★★、405辆◈★★。 8月批发同比增长出海稳步推进◈★★。公司8月新能源乘用车批发销售37.2万辆◈★★，同比+0.2%◈★★，环比+8.9%◈★★，批发提升受益部分地区补贴延续刺激主流市场观望需求落地◈★★，终端需求有所回暖◈★★。1-8月新能源乘用车累计批发282.6万辆◈★★，同比+21.9%◈★★。8月◈★★，插混乘用车销售17.2万辆◈★★，同比-22.7%◈★★，环比+5.4%◈★★；纯电乘用车销售20.0万辆◈★★，同比+34.4%◈★★，环比+12.2%◈★★。分品牌看◈★★，王朝海洋销量34.3万辆◈★★，腾势/仰望/方程豹销量分别1.2/0.04/1.6万辆◈★★，合计2.9万辆◈★★，占比7.7%◈★★，高端化加速突破◈★★。 出海稳步推进海外建厂加速落地◈★★。受益海外车型上量及区域拓展◈★★，8月新能源出口销量8.1万辆◈★★，同比+156.9%◈★★，环比+0.1%◈★★，1-8月累计出口62.6万辆◈★★，同比+136.3%◈★★。总体看今年出海稳步增长◈★★，一方面是由于海外真实需求逐步提升◈★★，受益土耳其◈★★、巴西◈★★、欧洲等地销量快速增长◈★★；一方面是受益滚装船投入◈★★：公司2025年6月投入第7艘滚装船“郑州号”◈★★，自建运力提升带动销量提升◈★★。今年公司将加大海外市场投入◈★★，比亚迪巴西乘用车工厂落成投产◈★★，后续积极布局乌兹别克◈★★、匈牙利◈★★、土耳其◈★★、印尼布局工厂◈★★，出海有望在欧洲◈★★、东南亚◈★★、澳新迎来快速发展◈★★，提振盈利◈★★。 技术驱动高端销量◈★★、盈利向上◈★★。2025年为公司的高端化产品大年◈★★，比亚迪腾势品牌此前初完成管理层调整◈★★，旨在强化品牌体系化建设凯发国际天生赢家◈★★，突破高端化瓶颈◈★★。李慧作为比亚迪20年老将◈★★，以战略统筹与直营体系搭建见长◈★★，其接任后将聚焦服务升级与用户体验优化◈★★，弥补腾势在高端服务生态的短板◈★★。方程豹方面◈★★，钛7定位为城市家用中大型SUV◈★★，预计2025Q4上市◈★★。该车采用硬派风格的“方盒子”造型设计◈★★，轴距达2,920mm◈★★，空间表现优◈★★，根据不同配置版本◈★★，将推出激光智驾版和无激光版◈★★，切入家庭用户对实用性与科技感的需求◈★★，带动品牌高端化◈★★。 投资建议◈★★：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上◈★★，加速出海◈★★，同时高端化稳步推进◈★★，预计2025-2027年营收为9,908.1/11,889.7/13,970.4亿元◈★★，归母净利润454.0/603.5/704.2亿元◈★★，EPS4.98/6.62/7.72元◈★★，对应2025年9月2日110.02元/股收盘价◈★★，PE分别为22/17/14倍◈★★，维持“推荐”评级◈★★。 风险提示◈★★：汽车行业销量不及预期◈★★，新车型销量不及预期◈★★，欧盟关税影响出海销量利润◈★★。

　　比亚迪(002594) 投资要点◈★★： 事件◈★★：比亚迪发布2025年半年报◈★★。 公司营收同环比增长◈★★，Q2利润有所下滑◈★★。2025年上半年比亚迪总营业收入为3712.8亿元◈★★，同比增长23.3%◈★★；归母净利润为155.1亿元◈★★，同比增长13.8%◈★★；扣非后归母净利润为136.0亿元◈★★，同比增长10.4%◈★★。其中◈★★，2025年二季度公司营业收入为2009.2亿元◈★★，同比增长14.0%◈★★，环比增长17.9%◈★★；二季度归母净利润为63.6亿元◈★★，同比下降29.9%◈★★，环比下降30.6%◈★★；二季度扣非归母净利润为54.3亿元◈★★，同比下降36.6%◈★★，环比下降33.6%◈★★。公司二季度利润同环比下降的原因是国内新能源汽车市场“价格战”持续◈★★，公司为保持竞争力◈★★，在二季度采取了终端降价◈★★、优惠促销等策略这直接 影响了单车利润和整体毛利率◈★★。 二季度公司毛利率同环比下滑◈★★，研发费用率有所提升◈★★。毛利率方面◈★★，2025二季度公司整体毛利率为16.3%◈★★，同比下滑2.4pct◈★★，环比下滑3.8pct◈★★；单车毛利方面◈★★，2025二季度单车毛利为25,728万元◈★★，环比减少6107元◈★★。费用率方面◈★★，2025二季度公司销售◈★★、管理◈★★、研发◈★★、财务费用率为3.1%◈★★、2.7%◈★★、7.7%◈★★、-0.7%◈★★，合计费用率12.8%◈★★，其中研发费用率环比增长0.7pct◈★★。 出海业务稳步推进◈★★，海外汽车业务盈利能力更强◈★★。受益海外车型上量及区域拓展◈★★，公司1-7月新能源出口销量54.5万辆◈★★，同比增长133.5%◈★★。公司上半年海外营业收入达到1353.6亿元◈★★，同比增长50.5%◈★★，占公司营业总收入的36.5%◈★★，海外业务毛利率达到19.8%◈★★，高于国内市场毛利率◈★★。公司全球布局超112个国家和地区◈★★，上半年在意大利◈★★、土耳其◈★★、西班牙◈★★、巴西等多个国家新能源销量第一◈★★。截至目前◈★★，比亚迪8艘滚装船中已有7艘投入运营◈★★，自建运力提升带动销量提升◈★★。 公司持续投入巨额研发◈★★，支撑智能领域创新◈★★。公司上半年研发投入309亿元◈★★，同比增长53%◈★★，接近净利润的两倍◈★★；巨大的研发投入支撑了其在 天神之眼辅助驾驶系统◈★★、超级e平台兆瓦闪充◈★★、灵鸢车载无人机系统等领域的创新◈★★，并使其在多项全球汽车技术中国专利授权量排名中位列榜首◈★★。 投资建议◈★★：预计公司2025-2027年归母净利润分别为476.44/611.70/733.81亿元◈★★，对应PE分别为20.99/16.35/13.63倍◈★★，给予“买入”评级◈★★。 风险提示◈★★：汽车行业竞争加剧风险◈★★、行业需求不及预期风险◈★★、新项目量产不及预期的风险◈★★、客户开拓不及预期等◈★★。

　　比亚迪(002594) 投资要点 业绩Q2业绩略低于预期◈★★：公司H1营收3713亿元◈★★，同增23%◈★★，归母净利润155亿元◈★★，同增14%◈★★，扣非净利润136亿元◈★★，同增10%◈★★，毛利率18%◈★★，同降2.0pct◈★★；Q2营收2009亿元◈★★，同环比+14%/+18%◈★★，归母净利润64亿元◈★★，同环比-30%/-31%◈★★，毛利率16.3%◈★★，同环比-2.4/-3.8pct◈★★。 国内竞争加剧◈★★，智驾增加成本◈★★，Q2单车利润环比下滑◈★★：H1汽车相关产品收入3025亿◈★★，同比+32%◈★★，毛利率20.35%◈★★，同比-3.59pct◈★★。我们测算25H1单车价格15.3万元(含税)◈★★，同降2%◈★★，单车毛利2.9万元◈★★，单车净利0.7万元◈★★，同-15%◈★★，其中Q2单车价格15.5万元◈★★，环+3%◈★★，单车毛利2.6万元◈★★，单车净利0.5万元◈★★，环-44%◈★★。单车利润下滑主要原因◈★★：一是Q2起智驾车型占比提升至近80%◈★★，平均单车成本增加约0.5万元◈★★；二是为应对国内竞争◈★★，给予一定优惠折扣◈★★；三是H1经销商返利Q2确认◈★★。展望H2◈★★，我们预计Q3好转◈★★，Q4有望恢复◈★★。 全年预计销量近500万辆◈★★，加速高端化和出海◈★★：公司25年H1销量215万辆◈★★，同增33%◈★★，国内市占率32%◈★★，同-2pct◈★★，出口46万辆◈★★，同增128%◈★★，高端车14万辆◈★★，同增70%◈★★。25Q2销量115万辆◈★★，我们预计Q3小幅提升◈★★，Q4年底抢装◈★★，我们预计25年销量近500万辆◈★★，同比增15%-18%◈★★，其中出口约100万辆◈★★。盈利端◈★★，25Q2为低点◈★★，一方面国内价格企稳◈★★，二是公司高端车和出海占比提升◈★★，且随着规模化◈★★，我们预计Q3-4单车利润恢复◈★★，全年维持0.7万元/辆◈★★。 比亚迪电子H1利润同增21%◈★★：比亚迪电子25年H1收入806亿元◈★★，同增3%◈★★，毛利率6.9%◈★★，同比微增◈★★，权益利润11亿元◈★★，同增14%◈★★；其中Q2收入437亿元◈★★，同环比+4%/+19%◈★★，毛利率7.4%◈★★，同环比+0.5/+1.1pct◈★★，权益利润7.3亿元◈★★，同环比+22%/+78%◈★★，我们预计全年权益利润贡献近50亿◈★★，同比增15%+◈★★。 研发费用持续高增◈★★，经营性现金流亮眼◈★★：25Q2费用率12.8%◈★★，同环比1.1/-0.9pct◈★★，其他收益33亿元◈★★，同环比+10%/+1%◈★★，经营性净现金流233亿元◈★★，同环比+489%/+171%◈★★，资本开支422亿元◈★★，同环比+103%/+14%◈★★，存货1408亿元◈★★，较年初增长21%◈★★。 盈利预测与投资评级◈★★：由于行业竞争加剧◈★★、智驾成本增加◈★★，我们预计公司25-27年归母净利450/589/710亿元（此前预测值为523/629/756亿元）◈★★，同增12%/31%/21%◈★★，对应PE23/18/15x◈★★，给予26年25x◈★★，目标价161元◈★★，考虑公司持续推动智能化与出海◈★★，维持“买入”评级◈★★。 风险提示◈★★：销量不及预期◈★★，行业竞争加剧◈★★。

　　比亚迪(002594) 事件◈★★：比亚迪发布2025年半年报◈★★，今年上半年实现营业收入3,712.81亿元◈★★，同比增长23.3%◈★★；实现归母净利润155.11亿元◈★★，同比增长13.79%◈★★。 盈利能力承压◈★★，重磅科技加速技术平权◈★★。比亚迪今年Q2营业收入2009.2亿元◈★★，同比增长14%◈★★；归母净利润63.6亿元◈★★，同比下滑30%◈★★。Q2公司毛利率16.3%◈★★，同/环比下滑2.4/3.8pct◈★★；其中汽车业务毛利率18.7%◈★★，同/环比下滑3.7/5.1pct◈★★。坚定加码研发◈★★，重磅技术涌现◈★★，多项颠覆性技术震撼发布◈★★：天神之眼辅助驾驶系统◈★★，超级e平台兆瓦闪充◈★★，灵鸢车载无人机系统◈★★。以“天神之眼”高阶智驾系统和超级e平台为核心◈★★，加速技术平权落地◈★★。 出口向上◈★★，高端突破◈★★。今年上半年中国汽车出口量升至308.3万辆◈★★，同比增长10.4%◈★★。其中◈★★，中国新能源汽车出口继续实现突破性增长◈★★，达106万辆◈★★，同比增长75.2%◈★★。比亚迪销量持续攀升◈★★，全球布局提速◈★★。今年1-7月全球销量249万台◈★★，同比增长27%◈★★；其中海外乘用车及皮卡销量55万台◈★★，同比增长超130%◈★★。全球布局超112个国家和地区◈★★，上半年在意大利◈★★、土耳其◈★★、西班牙◈★★、巴西等多个国家新能源销量第一◈★★。截至目前◈★★，比亚迪8艘滚装船中已有7艘投入运营◈★★。今年1-7月方程豹◈★★、腾势◈★★、仰望品牌总销量超16万◈★★，同比增长75%◈★★；截至8月11日◈★★，天神之眼车型保有量超120万◈★★。 强研发+高分红◈★★，财务结构持续优化◈★★。公司坚持技术为王◈★★，上半年研发投入309亿元◈★★，同比增长53%◈★★；研发投入位居A股上市公司第一◈★★，累计研发投入超2100亿元◈★★。现金储备1561亿元◈★★。在保持高强度投入的同时◈★★，高分红方案彰显回报股东决心◈★★，全球化战略加速落地◈★★，员工持股计划绑定核心人才◈★★，公司推出2025年员工持股计划◈★★，覆盖不超过2.5万名员工◈★★，资金总额上限为41亿元◈★★，设定明确的业绩考核条件◈★★，旨在通过激励机制绑定核心人才◈★★，推动公司长期稳健发展◈★★。 投资建议◈★★：天神之眼驱动爆款车型转向全面智能◈★★。超级e平台◈★★，兆瓦闪充开启油电同速◈★★。2025年比亚迪“天”计划全面出击◈★★，科技催化贯穿全年◈★★。出口向上◈★★，高端突破◈★★。今年1-7月全球销量249万台◈★★，同比增长27%◈★★；其中海外乘用车及皮卡销量55万台◈★★，同比增长超130%◈★★。方程豹◈★★、腾势◈★★、仰望品牌总销量超16万◈★★，同比增长75%◈★★；截至8月11日◈★★，天神之眼车型保有量超120万◈★★。我们预计公司2025-2027年营收分别为9251.2亿元◈★★、10502.6亿元◈★★、13503.50亿元◈★★，归母净利润分别为436亿元◈★★、572亿元◈★★、719亿元◈★★，对应PE分别为24/18/14倍◈★★，维持“买入”评级◈★★。 风险提示◈★★：汽车销量不及预期◈★★、出口不及预期◈★★、价格战加剧超出预期◈★★、原材料价格波动超预期◈★★。

　　比亚迪(002594) 事件◈★★：公司发布2025年半年度报告◈★★，2025年H1公司实现营业收入3712.81亿元◈★★，同比+23.30%◈★★，实现归母净利润155.11亿元◈★★，同比+13.79%◈★★，实现扣非归母净利润136.00亿元◈★★，同比+10.43%◈★★。2025年Q2◈★★，公司实现营业收入2009.21亿元◈★★，同比+14.04%◈★★，环比+17.94%◈★★，实现归母净利润63.55亿元◈★★，同比-29.87%◈★★，环比-30.58%◈★★，实现扣非归母净利润54.28亿元◈★★，同比-36.61%◈★★，环比-33.57%造梦西游3贺岁版◈★★。 Q2出口与高端车型销量占比提升稳定单车均价◈★★，单车盈利稳健◈★★，受市场竞争影响有所波动◈★★：2025年H1公司实现汽车销售214.6万辆◈★★，同比+33.0%◈★★，其中Q2单季销售汽车114.5万辆◈★★，同比+16.1%◈★★，环比+14.4%◈★★，单车均价为13.7万元◈★★，同比+1.0%◈★★，环比+2.9%◈★★，单车扣非归母净利润（剔除比亚迪电子）0.48万元◈★★，同比-34.0%（绝对值0.24万元）◈★★，环比-42.5%（绝对值0.35万元）◈★★，单车利润下滑主要受市场竞争加剧影响◈★★，公司进行终端让利应对市场竞争◈★★，公司单车利润下滑幅度小于终端售价降幅◈★★，规模效应提升◈★★、电池成本下降◈★★，出口与高端车型销量占比提升对降价形成一定的对冲效应◈★★，助力公司盈利能力稳健◈★★。2025年Q2公司出口销量25.8万辆◈★★，占总销量比重的22.6%◈★★，同比+11.9pct◈★★，环比+2.0pct◈★★，上半年公司出口销量46.4万辆◈★★，同比+128.2%◈★★，占公司总销量比重同比提升9.0pct至21.6%◈★★，实现高速增长◈★★，带动公司境外业务收入同比+50.5%至1353.6亿元◈★★，毛利率同比提升2.59pct至19.82%◈★★。2025年Q2腾势+方程豹（不含钛3）+仰望的高端品牌组合销量为6.8万辆◈★★，占公司总销量比重的6.1%◈★★，同比+1.5pct◈★★，环比+0.7pct◈★★，出口与高端车型销量占比提升对稳定公司单车均价◈★★、对冲公司终端促销影响发挥重要作用◈★★。 费用率管控得当◈★★，提升公司经营韧性◈★★：2025年H1公司毛利率同比-0.77pct至18.01%◈★★，其中Q2单季毛利率为16.27%◈★★，同比-2.42pct◈★★，环比-3.80pct◈★★，主要受国内市场终端降价影响◈★★。2025年H1公司研发/销售/管理/财务费用率分别为7.97%/3.34%/2.80%/-0.87%◈★★，同比分别+1.46pct/-0.18pct/+0.24pct/-0.90pct◈★★，其中Q2单季公司研发/销售/管理/财务费用率分别为7.65%/3.10%/2.73%/-0.67%◈★★，环比分别-0.70pct/-0.53pct/-0.15pct/+0.45pct◈★★，公司在业绩增速放缓时对期间费用管控得当◈★★，推动公司期间费用率下行◈★★，对冲部分终端降价带来的毛利率影响◈★★。 新建马来西亚CKD工厂深化全球产能布局◈★★，腾势N8L◈★★、钛7等新品继续补齐高端品牌产品矩阵◈★★，带来良好发展前景◈★★：出海方面◈★★，2025年8月22日◈★★，公司宣布将在马来西亚组建CKD工厂◈★★，预计2026年正式投产◈★★，成为公司深化全球产能布局的又一重点地区◈★★，当前公司全球本土化产能建设进展顺利◈★★，其中泰国工厂投产一周年已实现9万辆车下线月顺利投产◈★★，在建海外工厂还包括印尼◈★★、土耳其◈★★、匈牙利三地◈★★；高端化方面◈★★，下半年公司还规划有腾势N8L◈★★、方程豹钛7等多款高端新品上市◈★★，继续补齐高端品牌矩阵◈★★，提升高端品牌销量增长动能◈★★，当前公司出口与高端化发展前景良好◈★★，有望推动公司在全球市场内全价格带市场竞争力的提升◈★★。 投资建议◈★★：预计2025年-2027年公司将分别实现营业收入9718.31亿元◈★★、11343.63亿元◈★★、12773.82亿元◈★★，实现归母净利润486.84亿元◈★★、554.60亿元◈★★、667.25亿元◈★★，摊薄EPS分别为5.34元◈★★、6.08元◈★★、7.32元◈★★，对应PE分别为21.36倍◈★★、18.75倍◈★★、15.58倍◈★★，维持“推荐”评级◈★★。 风险提示◈★★：新能源汽车销量不及预期的风险◈★★；海外市场拓展不及预期的风险◈★★；市场竞争加剧的风险◈★★。

　　比亚迪(002594) 事件概述◈★★：公司发布2025上半年业绩◈★★，2025H1公司营业收入3,712.8亿元◈★★，同比+23.3%◈★★；归母净利155.1亿元◈★★，同比+13.8%◈★★；扣非净利润为136.0亿元◈★★，同比+10.4%◈★★。2025Q2公司营业收入2,009.2亿元◈★★，同比+14.0%◈★★，环比+17.9%◈★★；归母净利为63.6亿元◈★★，同比-29.8%◈★★，环比-30.5%◈★★；扣非净利润为54.3亿元◈★★，同比-36.6%◈★★，环比-33.6%◈★★。 营收同环比增长单车ASP环比提升◈★★。营收端◈★★：2025Q2销量114.5万辆◈★★，同比+16.1%◈★★，环比+14.4%◈★★，其中高端车型占比7.8%◈★★，同比+3.3pct◈★★，环比+2.5pct◈★★，出口占比22.5%◈★★，同比+11.9pct◈★★，环比+2.0pct◈★★。受益整体销量同环比提升◈★★，2025Q2公司营业收入2,009.2亿元◈★★，同比+14.0%◈★★，环比+17.9%◈★★；ASP◈★★：2025Q2单车ASP13.73万元◈★★，同比+0.14万元◈★★，环比+0.39万元（主要原因是海外及高端车型占比提升）◈★★。 单车毛利◈★★、净利下降研发费用率同比提升◈★★。毛利端◈★★：2025Q2整体毛利率16.3%◈★★，同比-2.4pct◈★★，环比-3.8pct◈★★；汽车+电池毛利率18.7%◈★★，同比-3.7pct◈★★，环比-5.1pct◈★★；比亚迪电子毛利率7.4%◈★★，我们判断毛利率环比变化主要受终端折扣增加◈★★，竞争加剧影响◈★★；单车毛利方面◈★★，2025Q2单车毛利25,728万元◈★★，环比-6,107元◈★★。费用端◈★★：2025Q2公司销售◈★★、管理◈★★、研发◈★★、财务费用率3.1%◈★★、2.7%◈★★、7.7%◈★★、-0.7%◈★★，合计费用率12.8%◈★★，研发费用率同比增加主因是研发人数增加◈★★、刚性支出更加◈★★。净利端◈★★：归母净利为63.6亿元◈★★，同比-29.8%◈★★，环比-30.5%◈★★，预计主要受毛利率下降影响◈★★；扣除比电净利为54.9亿元◈★★，同比-35.2%◈★★，环比-37.2%◈★★；单车净利方面◈★★，2025Q2公司单车净利0.48万元◈★★。 出海稳步推进海外建厂加速落地◈★★。受益海外车型上量及区域拓展◈★★，1-7月新能源出口销量54.5万辆◈★★，同比+133.5%◈★★。总体看今年出海稳步增长◈★★，一方面是由于海外真实需求逐步提升◈★★，受益土耳其◈★★、巴西◈★★、欧洲等地销量快速增长◈★★；一方面是受益滚装船投入◈★★：公司2025年6月投入第7艘滚装船“郑州号”◈★★，自建运力提升带动销量提升◈★★。今年公司将加大海外市场投入◈★★，7月1日◈★★，比亚迪巴西乘用车工厂落成投产◈★★，后续积极布局乌兹别克◈★★、匈牙利◈★★、土耳其◈★★、印尼布局工厂◈★★，出海有望在欧洲◈★★、东南亚◈★★、澳新迎来快速发展◈★★，提振盈利◈★★。 投资建议◈★★：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上◈★★，加速出海◈★★，同时高端化稳步推进◈★★，预计2025-2027年营收为9,908.1/11,889.7/13,970.4亿元◈★★，归母净利润454.0/603.5/704.2亿元◈★★，EPS4.98/6.62/7.72元◈★★，对应2025年8月29日114.06元/股收盘价◈★★，PE分别为23/17/15倍◈★★，维持“推荐”评级◈★★。 风险提示◈★★：汽车行业销量不及预期◈★★，新车型销量不及预期◈★★，欧盟关税影响出海销量利润◈★★。

　　比亚迪(002594) 事件◈★★： 8月29日◈★★，比亚迪发布25H1财报◈★★： 1◈★★、营收◈★★：Q2汽车销售114.5万辆（包含商用车）◈★★，同/环比+16.5%/+14.4%◈★★，营收2009.2亿元◈★★，同/环比+14%/+17.9%◈★★；其中汽车及电池业务营收1572亿元◈★★，同/环比+17.2%/+17.8%◈★★。剔除比亚迪电子后◈★★，我们计算Q2单车ASP为13.7万元◈★★，同/环比+0.6%/+2.9%◈★★。25H1公司累计销售214.6万辆◈★★，同比+33.5%◈★★，营收3712.8亿元◈★★，同比+23.3%◈★★，单车ASP13.5万元◈★★，同比-2.2%◈★★。 2◈★★、费用◈★★：我们计算Q2销售/管理/研发费用率分别为3.1%/2.7%/7.7%◈★★，环比-0.5pct/-0.2pct/-0.7pct◈★★。 3◈★★、利润◈★★：公司Q2毛利率16.3%◈★★，同/环比-2.4pct/-3.8pct◈★★；其中汽车业务毛利率18.7%◈★★，同/环比-3.7pct/-5.1pct◈★★；Q2归母净利63.6亿元◈★★，同/环比-29.9%/-30.6%◈★★，去除比电Q4单车净利0.49万元◈★★，同/环比-43%/-43.8%◈★★。25H1公司毛利率18%◈★★，同比-2.0pct◈★★；归母净利155.1亿元◈★★，同比+13.8%◈★★；单车净利0.67万元◈★★，同比-14.8%◈★★。 点评◈★★： 1◈★★、业绩低于预期◈★★。财务看公司盈利表现不佳主要来自两个方面◈★★：1）毛利率同环比双降◈★★，事实上虽然公司Q2出现多轮降价◈★★，但出口销量强势提升至22.4%◈★★，抵消了国内价格战负面要素◈★★，单车ASP反而提升◈★★；但单车成本亦同时提升至11.2万元◈★★，我们预期其主要来自Q1普及全民智驾带来的BOM硬件成本提升◈★★，同时Q2智驾车型规模效应尚未充分释放所导致◈★★。此外我们认为◈★★，24年底会计准则变动部分销售费用计入成本◈★★，同时由于Q2价格战公司对经销商采用激励措施◈★★，亦同时拉高了成本◈★★。 2）费用板块◈★★，公司三费环比均提升◈★★，其中研发费用计提153.7亿元同比大涨◈★★。在毛利走低&费用仍处高位的情形下公司盈利走弱◈★★。 2◈★★、关注公司调整方向◈★★。虽然市场竞争加剧◈★★，但公司仍有余力和技术产品储备◈★★。1）公司虽Q3销量承压预计规模效应环比提升有限◈★★，但成本增加后续仍可利用年降逐步抹平◈★★，成本有修复概率和空间◈★★。2）公司在产品力上仍有较大改进余地◈★★，技术储备仍在◈★★，建议关注公司后续产品改款和技术落地计划◈★★，如25Q4-26Q1公司大改款动向◈★★，公司现有技术如天神之眼B◈★★，二代刀片电池◈★★，兆瓦闪充◈★★，云辇等存在下放可能◈★★，DM-i技术也存在迭代可能◈★★；更重要的是关注公司是否会在外观内饰板块设计上有进步和迭代◈★★。3）补贴退坡情形下看公司销量会出现向上波动◈★★，也说明公司目前在消费市场的声量尚在◈★★，我们判断26年中低端市场竞争格局将相对混沌◈★★，公司仍有机会◈★★。 盈利预测凯发国际天生赢家◈★★、估值与评级 比亚迪作为新能源汽车龙头◈★★，虽短期业务承压◈★★，但公司市场身量和产品技术储备仍在◈★★，叠加出海仍向上◈★★，利润后续或有修复可能◈★★。我们暂维持公司25-27年归母净利润522.1/627.1/823.7亿元的预测不变◈★★，对应20.9/17.4/13.3倍PE◈★★。维持“买入”评级◈★★。 风险提示 行业竞争加剧◈★★，市场需求不及预期凯发国际天生赢家◈★★。

　　比亚迪(002594) 投资要点 三个高端品牌分工明确◈★★，腾势承担规模支撑◈★★，方程豹释放增量潜力◈★★，仰望树立技术标杆◈★★。腾势作为高端化“压舱石”◈★★，依托奔驰品牌底蕴与比亚迪技术◈★★，聚焦30-50万元中高端市场◈★★，2022年推出旗舰MPV D9◈★★，后续逐步完善产品矩阵推出Z9GT/Z9豪华轿车◈★★，并落地N7◈★★、N8◈★★、N9等SUV◈★★；方程豹以“越野+科技+潮流”开辟15-45万元细分蓝海◈★★，首款车型豹5销量亮眼◈★★，24Q4推出硬派旗舰豹8◈★★，25年推出钛3面向年轻群体◈★★，打造“硬派越野豹系列+潮流科技钛系列”双产品线万元以上超高端市场◈★★，U8◈★★、U9◈★★、U7搭载顶级技术◈★★，核心目标是树立技术标杆◈★★、提升整体品牌溢价◈★★。从销量看◈★★，三大品牌2025H1达14万辆◈★★，同增70%◈★★，占总销量比重从2022年0.5%升至2025H1的6.6%◈★★；结构上◈★★，2023年依赖腾势单一核心造梦西游3贺岁版◈★★，2024年方程豹开始释放增量弹性◈★★，2025H1腾势◈★★、方程豹分别占56%◈★★、43%◈★★。 比亚迪高端品牌的核心竞争力在于“科技+安全”◈★★，形成从技术突破到场景落地的完整链路◈★★。1）智驾系统◈★★：“天神之眼”A版（三激光+双芯片）用于仰望◈★★，实现全域NOA与复杂泊车◈★★；B版（单激光雷达）搭载腾势◈★★，兼顾性能与成本◈★★；C版（纯视觉）用于方程豹低配◈★★，推动“全民智驾”◈★★，且率先实现媲美L4级智能泊车并承诺安全兜底◈★★。2）动力系统◈★★：自主研发易四方/易三方◈★★，以及DMO越野混动平台◈★★，显著提升驾控性◈★★、灵活性和安全性◈★★；3）智能底盘◈★★：自研云辇悬架◈★★，通过算法对悬架进行主动调整◈★★，拓宽操控性能边界◈★★。4）智能座舱◈★★：以DiLink平台为统一底层◈★★，共享语音交互◈★★、多屏联动◈★★、OTA升级等能力◈★★，同时差异化定制◈★★。 高端车销量增长潜力大◈★★，盈利维持高水平◈★★。我们预计25/26年比亚迪高端车销量有望达36/55万辆◈★★，同增90%/53%◈★★。1）腾势◈★★：25/26年销量19/29万辆◈★★，N9于3月上市后销量亮眼◈★★，N8L将于26年Q2上市◈★★，D9持续拓展海外◈★★，出口销量维持高增◈★★。2）方程豹◈★★：25/26年销量17/26万辆◈★★，钛3于25年4月开始销售◈★★，上半年销量已达2.1万辆◈★★，钛7将于25年10月上市◈★★。3）仰望◈★★：超豪华车型25年销量受消费税影响◈★★，25H1销量同减82%◈★★，未来仍有增长潜力◈★★。盈利方面◈★★，高端品牌降价可能性较小◈★★，我们预计平均单车利润维持约4万元（普通车型0.2-0.3万元）◈★★，25/26年有望贡献约142/217亿利润◈★★。 盈利预测与投资评级◈★★：我们维持公司25-27年盈利预测◈★★，预计25-27年归母净利523/629/756亿元◈★★，同增30%/20%/20%◈★★，对应PE20/17/14x◈★★，公司作为国内市占率第一的龙头◈★★，给予25年26x◈★★，目标价149元◈★★，维持“买入”评级◈★★。 风险提示◈★★：原材料价格波动超市场预期◈★★，终端需求不及预期◈★★，行业竞争加剧◈★★。

　　比亚迪(002594) 主要观点◈★★： 淡季来临◈★★，消化库存◈★★，7月销量短期承压 根据公司公告◈★★，比亚迪7月实现新能源汽车总销量34.4万辆◈★★，同比微增1%◈★★，环比下降10%◈★★，1-7月累计销量249万辆◈★★，同比增长27%◈★★。我们认为7月销量环比下滑主因高温淡季导致终端需求减弱◈★★、排产降低及优惠结束◈★★。纯电动车型销量17.8万辆◈★★，同比+37%◈★★，环比-14%◈★★，占比52.2%◈★★。累计120万辆◈★★，同比+40%◈★★。插电混动车型销量16.3万辆◈★★，同比-23%◈★★，环比-4.5%◈★★，占比47.8%◈★★。累计125万辆◈★★，同比+15%◈★★。今年以来纯电动车型增速显著高于插电混动车型◈★★。 海外扩张加速◈★★，维持强劲增长势头 7月比亚迪出口8.1万辆◈★★，同比大增169%◈★★，环比略降10%◈★★；1-7月累计出口54.5万辆◈★★，同比+133%◈★★。环比回落主因巴西关税提高（7月起纯电进口税从18%提至25%◈★★，插混从20%提至28%）导致短期运输调整◈★★。比亚迪在海外的重点市场是土耳其◈★★、英国以及欧洲整体◈★★。主要车型是混动车型宋PLUS DM-i等◈★★。泰国工厂已投产◈★★，巴西工厂7月落成◈★★，匈牙利工厂预计2025年底至2026Q2投产◈★★。规划8艘滚装船中7艘已投入◈★★，增强全球物流能力◈★★。 DM-i5.0更新油耗进一步降低◈★★，高端化成效显著 8月5日◈★★，比亚迪正式宣布其第五代DM技术再次进化◈★★，NEDC百公里亏电油耗大幅降低10%◈★★，达到2.6L◈★★。所有第五代DM技术车型的新老车主都将通过免费OTA升级◈★★，享受到这一技术进步带来的极致油耗体验◈★★。根据网通社报道◈★★，腾势N9采用易三方平台◈★★，支持圆规掉头功能◈★★，叠加云辇-A悬架◈★★，提升豪华体验◈★★。方程豹钛7预计2025Q4上市◈★★，搭载激光雷达和华为乾崑ADS系统◈★★，定位硬派家用市场◈★★。 投资建议 受益于高端化产品占比提升和海外出口扩张加速◈★★，我们认为公司销量和盈利能力均有望稳步提升◈★★，预计2025-2027年实现销量499◈★★、572◈★★、658万台◈★★，归母净利润509◈★★、626◈★★、744亿元◈★★，维持“买入”评级◈★★。 风险提示 1◈★★、下游需求不及预期◈★★；2◈★★、海外开拓低于预期◈★★；3◈★★、行业竞争加剧

　　比亚迪(002594) 腾势定位中高端品牌◈★★，D9国内外销量表现亮眼◈★★：腾势汽车创立于2010年◈★★，由公司与戴姆勒各出资50%◈★★，2012年发布中国首个专注于新能源汽车的品牌DENZA腾势◈★★，2021年公司增持腾势股份至90%◈★★，掌握绝对控制权◈★★，引领品牌进入快速发展期◈★★，2022年通过高端MPV D9快速打响市场声誉◈★★，2023-2024年陆续上市N7◈★★、N8◈★★、Z9GT◈★★，成为全球首个实现MPV◈★★、SUV◈★★、轿车全品类覆盖的新能源汽车豪华品牌◈★★。品牌定位25-50万元中高端价格带的大众消费市场◈★★，在公司产品体系内特征鲜明◈★★，2025年5月成交均价约为38.0万◈★★，仅次于鸿蒙智行◈★★，远超BBA◈★★、沃尔沃等高端品牌◈★★，稳居豪华品牌第一梯队◈★★。明星产品D9是当前销量的主要部分◈★★，通过全面领先燃油车竞品的产品力引领我国新能源MPV市场扩容◈★★，2023◈★★、2024连续两年登顶中国全品类MPV市场销量榜首◈★★。2024年D9开启全球化◈★★，相继在新加坡◈★★、泰国◈★★、印尼◈★★、马来西亚等地上市◈★★，并进入欧洲市场◈★★，成绩斐然◈★★，2025年H1打破日系车垄断◈★★，成为泰国◈★★、印度尼西亚◈★★、马来西亚市场豪华MPV销量冠军◈★★，奠定腾势全球高端品牌形象◈★★。 安全为本◈★★、技术为核◈★★，集团赋能带来品牌强科技属性◈★★：腾势品牌背靠比亚迪集团◈★★，作为公司中高端市场拓展的核心◈★★，充分受益于集团高研发投入带来的技术赋能◈★★，通过天神之眼-B◈★★、易三方技术打造全球领先的主动安全◈★★，能够实现140km/h高速爆胎后车辆稳定控制◈★★。目前公司已承诺为智能泊车安全兜底◈★★，展现智能化技术自信◈★★，腾势沿用公司Dlink智能座舱系统实现全面AI智能交互◈★★，云辇-A系统带来舒适驾乘体验◈★★。动力系统方面◈★★，公司DM5.0系统技术再进化◈★★，NECD工况油耗再降低10%◈★★，刷新行业记录◈★★，新一代超级e平台发布兆瓦闪充◈★★，实现全球量产最快充电速度—闪充5分钟◈★★，畅行400公里◈★★，公司动力系统的技术进步有望逐步赋能腾势品牌◈★★，实现腾势科技属性的继续提升◈★★。 国内外拓展前景良好◈★★，预计2025年销量23万辆◈★★。当前国内B+级PHEV SUV市场具备规模大◈★★、市场竞争格局分散的特征◈★★，腾势N9产品硬实力达到行业第一梯队◈★★，并通过易三方等创新性技术实现差异化竞争优势◈★★，N8L有望延续N9强产品力◈★★，销量增长潜力十足◈★★。D9有望延续国内MPV市场龙头地位◈★★，并通过持续海外拓展带来出口新增量◈★★。另外Z9GT◈★★、B5（方程豹豹5）的海外亮相也将继续补齐腾势品牌海外车型矩阵◈★★，持续打造全球豪华品牌标杆◈★★。预计2025年腾势品牌销量23万辆◈★★，其中D9销量12.5万辆（国内11万辆◈★★，出口1.5万辆）◈★★，N9销量5万辆◈★★，N8L销量3万辆◈★★，N9&N8L贡献主要销售增量◈★★。 投资建议◈★★：预计2025年~2027年公司将分别实现营收9940.27亿元◈★★、11607.65亿元◈★★、13075.82亿元◈★★，分别实现归母净利润525.37亿元◈★★、632.21亿元◈★★、753.96亿元◈★★，对应EPS分别为5.76元◈★★、6.93元◈★★、8.27元◈★★。综合考虑绝对估值与相对估值◈★★，公司合理每股价值区间134.75元-151.82元◈★★，对应市值区间为12284.97亿元-13841.28亿元◈★★，维持“推荐”评级◈★★。 风险提示◈★★：1◈★★、腾势品牌销量不及预期的风险◈★★：2◈★★、市场竞争加剧的风险◈★★：3◈★★、智能辅助驾驶等新技术发展不及预期的风险

　　比亚迪(002594) 事件◈★★：公司投资50亿元打造全球首批全地形专业赛车场◈★★，并于郑州赛车场组织腾势汽车尊享体验活动◈★★，为投资者提供深度的试乘试驾体验◈★★。 高端车型展示越野◈★★、涉水◈★★、沙坡◈★★、赛道能力◈★★，直观呈现技术价值◈★★。腾势N9◈★★：越野场地和越野场地测试◈★★：绕桩场地内◈★★，腾势N9操控灵活性与动力性能兼具◈★★，直线级小车灵活◈★★，展现出较强的操控性能◈★★。越野场地测试时◈★★，云辇-P智能液压车身控制系统◈★★，可主动调节悬架阻尼与高度◈★★，展示其复杂路面的车身稳定性◈★★。腾势Z9GT◈★★：冰面漂移◈★★、赛车场地测试◈★★：实现3.4秒的零百加速◈★★，连续弯道中精准控制车身姿态◈★★，配合云辇-A智能空气悬架对垂向运动的实时调节◈★★，优化高速过弯时的侧向支撑与轮胎附着力◈★★，展现了“易三方”平台动力输出与极致操控的完美平衡◈★★。仰望U8◈★★：沙坡冲沙◈★★、涉水展示◈★★：易四方技术平台通过四电机独立驱动与毫秒级扭矩矢量控制◈★★，感知沙地◈★★、水面附着力变化并精准分配四轮动力◈★★，实现沙地◈★★、水平行驶◈★★。我们认为当前市场对比亚迪高端车型产品缺少深度体验◈★★，郑州赛车场通过专业赛事和试驾活动◈★★，将技术参数转化为可感知的驾驶乐趣与安全感◈★★，有助于让消费者直观感受技术价值◈★★，提升品牌溢价认知◈★★、加速决策◈★★，助力品牌高端化◈★★。 腾势换帅强化品牌体系化建设◈★★。比亚迪腾势品牌于2025年7月初完成管理层调整◈★★，原总经理赵长江与方程豹直营事业部总经理李慧岗位对调◈★★。此次换帅旨在强化品牌体系化建设◈★★，突破高端化瓶颈◈★★。李慧作为比亚迪20年老将◈★★，以战略统筹与直营体系搭建见长◈★★，其接任后将聚焦服务升级与用户体验优化◈★★，弥补腾势在高端服务生态的短板◈★★。 高端化逻辑重申◈★★：技术驱动高端腾势◈★★、方程豹◈★★、仰望三箭齐发◈★★。公司针对高端市场形成云辇技术◈★★、易四方技术◈★★、Dm-o（面向越野的混动平台）等底盘◈★★、智能化控制技术◈★★，通过技术赋能高端品牌◈★★，构筑品牌溢价◈★★。我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上◈★★，同时强化营销赋能◈★★，腾势◈★★、方程豹◈★★、仰望三箭齐发◈★★。 投资建议◈★★：我们预计2025-2027年营收为9,908.1/11,889.7/13,970.4亿元◈★★，归母净利润552.0/658.1/753.3亿元◈★★，EPS6.05/7.22/8.26元（A股送转股后EPS发生变化）◈★★，对应2025年8月8日103.93元/股收盘价◈★★，PE分别为17/14/13倍◈★★，维持“推荐”评级◈★★。 风险提示◈★★：汽车行业销量不及预期◈★★，新车型销量不及预期◈★★，欧盟关税影响出海销量利润◈★★。

　　比亚迪(002594) 投资要点 7月销量34万辆◈★★、增速放缓◈★★：比亚迪7月销34.4万辆◈★★，同环比+0.6%/-10%◈★★；1-7月累计销量249万辆◈★★，同比+27%◈★★，含海外销量54万辆◈★★，同比+133%◈★★。结构方面◈★★，7月本土销量26.36万辆◈★★，同环比-15.6%/-10%◈★★，累计销量194.5万辆◈★★，同比+13%◈★★；7月海外销8万辆◈★★，同环比+169%/-10%◈★★，累计销量54.5万辆◈★★，同比增133%◈★★。全年销量预期500万辆+◈★★，同比增长17%+◈★★，其中出口90-100万辆◈★★，同比增长128%◈★★，本土销量预计405万辆+◈★★，同比增5%◈★★。 纯电份额再提升◈★★、持续推进高端化和出口◈★★：7月插混乘用车销16.3万辆◈★★，同环比-22.6%/-4.5%◈★★，占比47.8%◈★★，同环比-14/+2.6pct◈★★，累计125万辆◈★★，同比+15%◈★★；纯电乘用车销17.8万辆◈★★，同环比+36.8%/-14%◈★★，占比52.2%◈★★，同环比+14/-2.6pct◈★★，累计120万辆◈★★，同比增40%◈★★。7月高端销量2.6万辆◈★★，同环比+105%/-26%◈★★，累计16.7万辆◈★★，同比+75%◈★★，全年预计高端车型销量35-40万辆◈★★，同比增80%+◈★★。其中◈★★，腾势7月销1.1万辆◈★★，同环比+10%/-28%◈★★，累计9.1万辆◈★★，同比+30%◈★★；仰望7月销339辆◈★★，同环比-23%/+65%◈★★，累计1342辆◈★★，同比-77%◈★★；方程豹7月销1.4万辆◈★★，同环比+670%/-25%◈★★，累计7.5万辆◈★★，同比+272%◈★★。出海方面◈★★，公司泰国工厂已经投产◈★★，匈牙利预计今年底至明年Q2陆续投产◈★★，巴西工厂在建◈★★。高端及海外均价高◈★★，总体ASP有望提升◈★★。 7月电池装机同增35%◈★★、外供电池持续高增◈★★：比亚迪7月电池装机22.4GWh◈★★，同环比+35%/-17%◈★★，1-7月累计装机156.9GWh◈★★，同增76%◈★★，受益于单车带电量提升+电池外供◈★★，全年装机预计290-300gwh◈★★，同比增50%◈★★。外供看◈★★，6月装机2.4gwh◈★★，同环比+156%/9%◈★★，25H1累计外供装机15gwh◈★★，同比增292%◈★★，其中小鹏5.1gwh◈★★、小米3.2gwh◈★★，全年预计外供装机30-35gwh◈★★。 盈利预测与投资评级◈★★：预计公司25-27年归母净利523/629/756亿元◈★★，同增30%/20%/20%（原预测值为550/683/823亿元◈★★，同增37%/24%/20%）◈★★，对应PE18/15/13x凯发国际天生赢家◈★★，给予25年26x◈★★，目标价149元◈★★，维持“买入”评级◈★★。 风险提示◈★★：原材料价格波动超市场预期◈★★，终端需求不及预期◈★★，行业竞争加剧◈★★。

　　比亚迪(002594) 事件概述◈★★：公司发布7月产销快报◈★★，7月新能源汽车批发销售34.4万辆◈★★，同比+0.6%◈★★，环比-10.0%◈★★；新能源乘用车批发销售34.1万辆◈★★，同比+0.1%◈★★，环比-9.7%◈★★。分品牌看◈★★，7月王朝海洋◈★★、腾势◈★★、方程豹◈★★、仰望销量分别31.5万辆造梦西游3贺岁版◈★★、11,365辆◈★★、14,180辆◈★★、339辆造梦西游3贺岁版◈★★。 7月批发同比增长出海稳步推进◈★★。公司7月新能源乘用车批发销售34.1万辆◈★★，同比+0.1%◈★★，环比-9.7%◈★★，批发环比下滑主要受7月淡季以及终端去库存影响◈★★，1-7月新能源乘用车累计批发245.4万辆◈★★，同比+26.0%◈★★。其中◈★★，插混乘用车销售16.3万辆◈★★，同比-22.6%◈★★，环比-4.5%◈★★；纯电乘用车销售17.8万辆◈★★，同比+36.8%◈★★，环比-14.0%◈★★。分品牌看◈★★，王朝海洋销量31.5万辆◈★★，腾势/仰望/方程豹销量分别1.1/0.03/1.4万辆◈★★，合计2.59万辆◈★★，占比7.5%◈★★，高端化加速突破◈★★。 出海稳步推进海外建厂加速落地◈★★。受益海外车型上量及区域拓展◈★★，7月新能源出口销量8.1万辆◈★★，同比+169.0%◈★★，环比-10.3%◈★★，环比下滑主要原因为◈★★：巴西自7月1日起将纯电动车进口关税从18%提高至25%◈★★，插电混动车从20%提至28%◈★★，公司在5-6月增加运输导致7月环比小幅回落◈★★。总体看今年出海稳步增长◈★★，一方面是由于海外真实需求逐步提升◈★★，受益土耳其◈★★、巴西◈★★、欧洲等地销量快速增长◈★★；一方面是受益滚装船投入◈★★：公司2025年6月投入第7艘滚装船“郑州号”◈★★，自建运力提升带动销量提升◈★★。今年公司将加大海外市场投入◈★★，7月1日◈★★，比亚迪巴西乘用车工厂落成投产◈★★，后续积极布局乌兹别克◈★★、匈牙利◈★★、土耳其◈★★、印尼布局工厂◈★★，出海有望在欧洲◈★★、东南亚◈★★、澳新迎来快速发展◈★★，提振盈利◈★★。 技术驱动高端销量◈★★、盈利向上◈★★。2025年为公司的高端化产品大年◈★★，王朝旗舰车型汉L/唐L已上市◈★★，其兆瓦闪充技术依托全域1000V高压架构与自研“闪充电池”◈★★，实现5分钟补能400公里续航◈★★；方程豹钛7定位为城市家用中大型SUV◈★★，预计2025Q4上市◈★★。该车采用硬派风格的“方盒子”造型设计◈★★，轴距达2,920mm◈★★，空间表现优◈★★，并配备车顶激光雷达（高配版搭载华为乾崑ADS系统）“大空间+硬派设计+智驾配置”的组合◈★★，精准切入家庭用户对实用性与科技感的需求◈★★，带动品牌高端化◈★★。 投资建议◈★★：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上◈★★，加速出海◈★★，同时高端化稳步推进◈★★，预计2025-2027年营收为9,908.1/11,889.7/13,970.4亿元◈★★，归母净利润552.0/658.1/753.3亿元◈★★，EPS6.05/7.22/8.26元（A股送转股后EPS发生变化）◈★★，对应2025年8月1日105.80元/股收盘价◈★★，PE分别为17/15/13倍◈★★，维持“推荐”评级◈★★。 风险提示◈★★：汽车行业销量不及预期◈★★，新车型销量不及预期◈★★，欧盟关税影响出海销量利润◈★★。

　　比亚迪(002594) 事件概述◈★★：公司发布6月产销快报◈★★，6月新能源汽车批发销售38.3万辆◈★★，同比+12.0%◈★★，环比+0.03%◈★★；新能源乘用车批发销售37.8万辆◈★★，同比+11.0%◈★★，环比+0.2%◈★★。分品牌看◈★★，6月王朝海洋◈★★、腾势◈★★、方程豹◈★★、仰望销量分别34.3万辆◈★★、15,783辆◈★★、18,903辆◈★★、205辆◈★★。 6月批发同比增长出口表现亮眼凯发国际天生赢家◈★★。公司6月新能源乘用车批发销售37.8万辆◈★★，同比+11.0%◈★★，环比+0.2%◈★★，海外销量9.0万辆◈★★，再创新高◈★★。新能源乘用车批发中◈★★，其中插混乘用车销售17.3万辆◈★★，同比-11.5%◈★★，环比-1.1%◈★★。纯电乘用车销售20.7万辆◈★★，同比+42.5%◈★★，环比+1.2%◈★★。分品牌看◈★★，王朝海洋销量34.3万辆◈★★，秦PLUS DM-i5.0◈★★、海豹06等新车型贡献核心增量◈★★；腾势/仰望/方程豹销量3.49万辆◈★★，占比9.1%◈★★，高端化加速突破◈★★。 出海表现亮眼海外建厂加速推进◈★★。受益海外车型上量及区域拓展◈★★，6月新能源出口销量9.0万辆◈★★，再创新高◈★★；出海稳步增长造梦西游3贺岁版◈★★，一方面是由于海外真实需求逐步提升◈★★，受益土耳其◈★★、巴西◈★★、欧洲等地销量快速增长◈★★，主要车型是seal U混动◈★★；一方面是受益滚装船投入◈★★：比亚迪2024年1月◈★★、11月◈★★，2025年1月分别投入1◈★★、1◈★★、2艘滚装船◈★★，自建运力提升带动销量提升◈★★，到2026年1月前◈★★，船队规模将扩展至8艘◈★★。今年公司将加大海外市场投入◈★★，积极布局巴西◈★★、乌兹别克◈★★、匈牙利◈★★、土耳其◈★★、印尼布局工厂◈★★，同时加速出口◈★★，出海有望在欧洲◈★★、东南亚◈★★、澳新迎来快速发展◈★★，出海亦有望提振盈利◈★★。 高端化产品大年销量◈★★、盈利向上◈★★。2025年为公司的高端化产品大年◈★★，王朝旗舰车型汉L/唐L于4月上市◈★★，均搭载DiPilot300“天神之眼”高阶智驾系统◈★★，支持高速NOA和城市NOA等智能驾驶功能◈★★，其兆瓦闪充技术依托全域1000V高压架构与自研“闪充电池”◈★★，实现5分钟补能400公里续航◈★★；方程豹钛7定位为城市家用中大型SUV◈★★，预计2025Q4上市◈★★。该车采用硬派风格的“方盒子”造型设计◈★★，轴距达2,920mm◈★★，空间表现优◈★★，并配备车顶激光雷达（高配版搭载华为乾崑ADS系统）“大空间+硬派设计+智驾配置”的组合◈★★，精准切入家庭用户对实用性与科技感的需求◈★★，带动品牌高端化◈★★。 投资建议◈★★：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上◈★★，引领智驾平权凯发国际天生赢家◈★★，加速出海◈★★，同时高端化稳步推进◈★★，预计2025-2027年营收为9,908.1/11,889.7/13,970.4亿元◈★★，归母净利润552.0/658.1/753.3亿元◈★★，由于比亚迪H股分红方案实施后A股分红方案尚未实施◈★★，因此我们还原至H股送转股前股本◈★★，对应EPS分别为18.17/21.19/26.73元◈★★，对应7月9日股价325.80元/股的PE分别为18/15/13倍◈★★，维持“推荐”评级◈★★。 风险提示◈★★：汽车行业销量不及预期◈★★，新车型销量不及预期◈★★，欧盟关税影响出海销量利润◈★★。

　　比亚迪(002594) 事件概述◈★★：公司发布6月产销快报◈★★，6月新能源汽车批发销售38.3万辆◈★★，同比+12.0%◈★★，环比+0.03%◈★★；新能源乘用车批发销售37.8万辆◈★★，同比+11.0%◈★★，环比+0.2%◈★★。分品牌看◈★★，6月王朝海洋◈★★、腾势◈★★、方程豹◈★★、仰望销量分别34.3万辆◈★★、15,783辆◈★★、18,903辆◈★★、205辆◈★★。 6月批发同比增长出口表现亮眼◈★★。公司6月新能源乘用车批发销售37.8万辆◈★★，同比+11.0%◈★★，环比+0.2%◈★★，海外销量9.0万辆◈★★，再创新高◈★★。新能源乘用车批发中◈★★，其中插混乘用车销售17.3万辆◈★★，同比-11.5%◈★★，环比-1.1%◈★★。纯电乘用车销售20.7万辆◈★★，同比+42.5%◈★★，环比+1.2%◈★★。分品牌看◈★★，王朝海洋销量34.3万辆◈★★，秦PLUS DM-i5.0◈★★、海豹06等新车型贡献核心增量◈★★；腾势/仰望/方程豹销量3.49万辆◈★★，占比9.1%◈★★，高端化加速突破◈★★。 出海表现亮眼海外建厂加速推进◈★★。受益海外车型上量及区域拓展◈★★，6月新能源出口销量9.0万辆◈★★，再创新高◈★★；出海稳步增长◈★★，一方面是由于海外真实需求逐步提升◈★★，受益土耳其◈★★、巴西凯发K8官网首页登录◈★★、欧洲等地销量快速增长◈★★，主要车型是seal U混动◈★★；一方面是受益滚装船投入◈★★：比亚迪2024年1月◈★★、11月◈★★，2025年1月分别投入1◈★★、1◈★★、2艘滚装船◈★★，自建运力提升带动销量提升◈★★，到2026年1月前◈★★，船队规模将扩展至8艘◈★★。今年公司将加大海外市场投入◈★★，积极布局巴西◈★★、乌兹别克◈★★、匈牙利◈★★、土耳其◈★★、印尼布局工厂◈★★，同时加速出口◈★★，出海有望在欧洲◈★★、东南亚◈★★、澳新迎来快速发展◈★★，出海亦有望提振盈利◈★★。 高端化产品大年销量◈★★、盈利向上◈★★。2025年为公司的高端化产品大年◈★★，王朝旗舰车型汉L/唐L于4月上市◈★★，均搭载DiPilot300“天神之眼”高阶智驾系统◈★★，支持高速NOA和城市NOA等智能驾驶功能◈★★，其兆瓦闪充技术依托全域1000V高压架构与自研“闪充电池”◈★★，实现5分钟补能400公里续航◈★★；方程豹钛7定位为城市家用中大型SUV◈★★，预计2025Q4上市◈★★。该车采用硬派风格的“方盒子”造型设计◈★★，轴距达2,920mm◈★★，空间表现优◈★★，并配备车顶激光雷达（高配版搭载华为乾崑ADS系统）“大空间+硬派设计+智驾配置”的组合◈★★，精准切入家庭用户对实用性与科技感的需求◈★★，带动品牌高端化◈★★。 投资建议◈★★：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上◈★★，引领智驾平权◈★★，加速出海◈★★，同时高端化稳步推进◈★★，预计2025-2027年营收为9,908.1/11,889.7/13,970.4亿元◈★★，归母净利润552.0/658.1/753.3亿元◈★★，EPS10.05/11.98/13.71元◈★★，对应2025年7月2日330.66元/股收盘价◈★★，PE分别为33/28/24倍◈★★，维持“推荐”评级◈★★。 风险提示◈★★：汽车行业销量不及预期◈★★，新车型销量不及预期◈★★，欧盟关税影响出海销量利润◈★★。

　　比亚迪(002594) 投资要点 5月销量38万辆◈★★，同增15%◈★★，出口持续强劲◈★★。比亚迪5月销38.2万辆◈★★，同环比+15%/+1%◈★★，含海外销8.9万辆◈★★，同环比+136%/+13%◈★★，销量再创年内新高◈★★；1-5月累计销量176万辆◈★★，同比+39%◈★★，含海外销量68万辆◈★★，同比+284%◈★★。5月22日◈★★，比亚迪开启补贴降价活动◈★★，对王朝网和海洋网共计22款车型降价◈★★，降幅在1.2万元至5.3万元之间◈★★，活动时间自5月23日至6月30日◈★★，本次覆盖面和力度均较强◈★★。公司25年推出超级e平台◈★★，打造10C兆瓦级闪充◈★★，叠加智驾平权+dmi出海◈★★，我们预计全年销量550万辆◈★★，同增25-30%◈★★，出口翻倍至80万辆+◈★★。 插混份额略降至46%◈★★，方程豹交付突破10万辆◈★★。比亚迪5月插混乘用车销17.3万辆◈★★，同环比-6.2%/-2.4%◈★★，占比45.9%◈★★，同环比-9.8/-1.6pct◈★★；纯电乘用车销20.4万辆◈★★，同环比+39.6%/+4.4%◈★★，占比54.3%◈★★，同环比+10.0/+1.8pct◈★★。高端车型方面◈★★，#腾势销15806辆◈★★，环增2.7%◈★★；#仰望销139辆◈★★，环增3.0%◈★★；#方程豹销12592辆◈★★，环增25%◈★★；#王朝海洋销34.8万辆◈★★，环增0.4%◈★★。结构方面◈★★，比亚迪5月本土销量29.4万辆◈★★，同减2%◈★★，海外销8.9万辆◈★★，同增136%◈★★，高端销量2.9万辆◈★★，同增12%◈★★，高端化+出口进一步贡献增量◈★★。 5月电池装机同增101%◈★★，闪充刀片通过新国标检测◈★★。比亚迪5月装机28.5GWh◈★★，同环比+101%/+8%◈★★，1-5月累计装机107.5GWh◈★★，同增90%◈★★。5月下旬◈★★，比亚迪刀片电池和闪充刀片电池双双提前通过新国标要求◈★★，在热扩散测试中实现“不起火◈★★、不爆炸”◈★★。25年看◈★★，我们预计动力自供260GWh◈★★，外供25gwh◈★★，储能40gwh◈★★，电池实际出货325gwh◈★★，同增30%+◈★★。 盈利预测◈★★：我们基本维持对公司25-27年归母净利550/683/823亿元的预测◈★★，同增37%/24%/20%造梦西游3贺岁版◈★★，对应PE20/16/13x◈★★，给予25年28x◈★★，目标价507元◈★★，维持“买入”评级◈★★。 风险提示◈★★：行业竞争加剧◈★★，原材料价格波动◈★★，销量不及预期◈★★。